基于行为金融学探讨我国价格操纵
【摘要】传统金融学基于有效市场假说，认为价格和价值是一致的，但这种观点在解释实际市场问题时遇到很多问题。行为金融学认为个体是有限理性的，找到一个更能贴切反映市场运行的描述模型。本文从行为金融学出发，通过正反馈效应、处置效应和羊群行为来解释股市中价格操纵的存在原因，也结合我国实际说明我国证券市场存在价格操纵的原因。
传统金融学假设人的行为都建立在风险回避、效用最大化、理性预期等条件的基础之上，但实际上，人的行为研究表明人在决策时并非如此。人的行为受一些非理性因素的影响，也会做出很多非理性的决策。传统金融学认为，理性投资者总能把握住非理性投资造成的套利机会，由此市场中最终只剩下理性投资者。另外，由于市场完全理性，不存在外部干扰力量，因此价格和价值是一致的，市场是有效的，不会存在内幕交易和操纵。但现实中，并不是所有的市场参与者都能达到完全理性，依照金融模型去行动。因此，不能忽视人的非理性在市场竞争中的影响。
借鉴心理学的部分内容，行为金融学从产生个体行为的心理视角及动因来解释、研究和预测金融市场的交易行为。行为金融学通过分析个体行为在市场中与理性行为的偏差，来找到一种能更加贴切反映市场运行状态的描述性模型。因此，本文拟从行为金融学的视角探讨市场操纵的成因，并结合我国实际情况阐述中国股市价格操纵的原因。
行为金融学中考察外部环境对人的影响，认为环境会对人的决策产生作用。股市环境下，很多投资者受到公司信息干扰，政策新闻，甚至自身情绪的影响都有可能做出非理性的投资，而个体的非理性又会造成群体非理性，操纵者会可以利用群体的从众心理来进行价格操纵。下面介绍个体行为的正反馈效应和处置效应。
传统金融学将市场认为市场绝对理性，并不会存在利润惯性，即投资者无法根据过去的收益盈亏推测出未来股票的收益，但是实际上，投资者受到外部环境的影响，尤其对那些受到追捧的热股，投资者往往会出现跟风，从而形成正反馈效应。
对于正反馈效应，众多学者研究显示，正反馈交易者的存在，降低了理性投资者稳定股价的作用，从而造成股票市场的不稳定。不同的是，一些学者指出，市场参与者从收到信息到作出反应需要一定的时间所以价格需要在一段时间之后才能反应出信息的变化，在这种情况下，反馈策略也可以看做是理性的。
在股票市场的正反馈效应模型中，假设有三种投资者的存在：正反馈投资者、被动投资者和操纵者，操纵者首先运用其手中的持股引起股价的变动，此时正反馈投资者看到市场的变化信息作出投资决策，被动投资者也跟随投资，引起一系列投资行为。操纵者利用正反馈投资者的这种跟风投资，来达到获取利润目的。
（二）处置效应。
在实际生活中，投资者关注的往往并不是资本投资的最终值，更多的是在意投资的变动过程。在行为金融学中引入了效用价值函数，将函数推广到股票市场，可得到处置效应，投资者在买卖股票过程中更倾向于关注股票的价值转移过程，并不仅仅是结果。如果股票盈利，投资者倾向于接受确定的结果，在损失的前景下，投资者更倾向于选择风险方。选取参考点是价值函数的一个重要特点，人们在评价事务或者做出决策的时候，总会拿参照物作对比，而同一事物可能因参考点选取的不同而不同。
具体到股票市场，在股票是盈利的情况下，此时投资者是风险厌恶，更有可能会卖出所持有的股票。而在股票亏损的情况下，投资者是风险偏好的情况，更有可能继续持仓，这也就是说在股票市场，投资者持有亏损股票的时间会长于盈利股票的时间，此时操纵者更可能利用投资者的这种心理来进行市场操纵，获取利益。如何向投资者派发被操纵的股票，一直都是市场操纵的关键，但是如果投资者存在处置效应，结果会向着操纵者有利的方向发展。
在市场竞争当中存在大量的非理性行为，在群体中当非理性个体占据大多数之后，非理性的力量就会占据主导。羊群行为就是集体非理性的一个典型表现形式，在股市出现大幅度波动的时候，群体极容易陷入到集体非理性中，而此时操纵者就很容易利用这种群体的非理性获取操纵的利润。
在股票市场中，羊群行为同样存在，并且是一种特殊的集体非理性行为，指在信息不对称或者信息不明朗的时候，投资者效仿别人的购买策略来制定自己的购买决策，过分依赖市场上的舆论信息的行为。羊群行为的关联主题多，对市场的运行效率和稳定性都有很大影响，一直都是学术研究的热点问题。理性的羊群效应认为投资者受自身或者外部条件的制约，无法获取充分的信息，而通过观察此时那些具有信息优势的投资者的决策来帮助自己完成投资决策，有助于弥补自己的信息不足的劣势，通过模仿行为，形成羊群效应。这样变相加快了金融信息的流通，从而加快了金融市场的运行效率。而非理性的羊群行为，则是盲目的相互模仿，降低价格发现的速度，影响整个市场的运行效率。
信息不对称一直以来都是金融市场的一大问题，知情交易者在市场上利用自己的信息优势，更容易做出对投资结果有利的决策，信息弱势方则相反。基于这样的原因，在股票市场存在很多的模仿交易者，大量的股民追涨杀跌，盲目追求上涨的股票，不顾自己已掌握的信息，这是一种典型的群体非理性行为，削弱了金融市场的价格发现功能，降低市场的效率。
羊群效应从提出之后，有很多学者在理论上证明了其存在性，也有很多学者从实证角度来证明羊群效应的存在，结果表明在发达国家的金融市场，羊群效应并不常见，而在新兴的金融市场中羊群效应还很严重。在新型市场中监管比较松散，市场上的收集信息的成本高，从而使广大的个体交易者甚至机构投资者都采取从众行为来进行投资。羊群行为现象在小公司的股票中比大公司股票中更为普遍，因为小公司的信息更为不透明，投资者在进行投资时容易通过观察别人的行为制定决策，忽略了自身的理性，更容易形成羊群效应。
我国的金融市场和发达国家的金融市场相比仍然很不成熟，市场中的信息不对称程度很高，相关的信息披露机制不完善，在这样的情况下，羊群行为更为严重，价格操纵的情况更容易发生。从证监会网站披露的市场操纵事件来看，市场操纵和内幕交易的案件数量呈逐年增加的趋势，中国股民存在严重的跟庄行为，证券市场的政策变动对股市的交易影响很大，有利好消息时股民容易冲动投资，而在有不利消息的情况下，容易有恐慌倾向。我国证券市场存在市场操纵，还存在自身特殊原因。
上市公司质量是股市运转的重要基础，但我国的上市公司质量并不高，欺瞒公司的债务、瞒报公司财务状况时有发生。很多上市公司业绩并不好达不到上市的要求，但是部分推荐机构为了自身的利益仍然将其推荐上市，导致很多没有实力的公司上市，削弱股市的运行效率。政府在相关的政策制定上也表现不佳，政府过多的干预金融市场，政策的制定与市场表现之间总有时间的间隔，这样极大的影响了金融市场的运行，也很容易引起股市的震荡，造成股民的慌乱投资现象。股市中常有虚假信息的传播，很多公司为了自身利益散布虚假信息，将很多不实的消息放到市场上，这样市场上的价格并不能体现出其实时的价格，会造成价格发现的偏差。
金融市场的健康发展会直接关系到国家经济发展的大计，股票市场的价格操纵对金融市场的危害极大，会影响到资金的配置效率，也会影响到股市投资者的信心。根据证监会披露的市场操纵的案例情况，近年来我国的市场操纵案件数量呈上升趋势，涉案资金也越来越大，操纵者在获得巨大操纵利益的同时，也对市场造成恶劣影响。控制价格操纵的发生对金融市场的也发展十分重要。
参考文献[1]马丽.中国股票市场羊群效应实证分析[J].南开经济研究，2016(1):144—152.