浅谈我国现行私募发行制度及检讨

论文关键词：私募发行；私募主体；私募对象；发行方式 　　论文摘要:证券私募发行是当今世界资本市场的重要组成部分，其已成为各国经发展进程中不可或缺的投融资方式。

近年来，全球证券私募发行呈加速发展之态势，在经济领域中发挥着越来越重要的作用。

本论文将通过对《公司法》与《证券法》相关法条的研究分析，对我国相关法律制度的完善提出倾向性立法建议。

我国2005年10月修订的《中华人民共和国公司法》和同期修订的《中华人民共和国证券法》顺应了迅速发展的经济对于建立新制度、摆脱更多束缚的要求，其中通过“股份有限公司可以向特定对象募集设立”、“公开发行的定义”、“上市公司可以非公开发行新股”等规定，初步形成了我国证券私募制度的基本框架，成为我国有关私募立法的原则性规范。

但是我国的证券私募制度刚刚起步，整个规范机制尚不健全、不成熟，有许多的规范需要进一步完善。

一、私募发行的含义及问题 　　 　　“私募又称不公开发行或内部发行，是指面向少数特定的投资人发行证券的方式。

”学者郭雳认为，“证券私募发行是针对特定对象、采取特定方式、接受特定规范的证券发行方式”。

而我国《公司法》第78条第3款将向社会公开募集和向特定对象募集（即学理界所称的私募设立）作为募集设立的下位概念。

因此，《公司法》上的私募设立应指发起人认购公司应发行股份的一部分，其余股份向特定对象募集而设立股份有限公司的一种设立方式。

但这其中又是存在问题的。

根据逻辑学概念划分规则，划分的子项之间必须是相互排斥的，因此私募设立是与发起人认购公司应发行股份的一部分，其余股份向社会公开募集（公开募集设立）相对应的一种股份有限公司设立方式。

私募设立与公开募集设立之间的这种对立关系使得只要界定了二者之间的一种外延，就可以确定另一种的外延。

但是通观《公司法》的全篇，并没有规定何为“向特定对象募集”，何为“向社会公开募集”，对哪些人属于《公司法》第78条第3款中所指的“特定对象”也没有任何界定。

《证券法》第10条第2款从正面规定了何为公开发行：“有下列情形之一的，为公开发行：（一）向不特定对象发行证券；（二）向累计超过二百人的特定对象发行证券；（三）法律、行政法规规定的其它发行行为。

”同样，根据逻辑学上的排中律，公开发行与非公开发行之间存在着非此即彼的关系，凡是不属于公开发行的即为非公开发行。

因此，对于《证券法》第10条第2款的规定似乎可以这样理解：在没有法律、行政法规规定何为其他属于公开发行的行为之前，我们的《证券法》上规定的公开发行行为只有两种，即向不特定对象发行证券和向累计超过200人的特定对象发行证券，除此之外的其他发行行为，即向累计不超过200个特定对象发行证券都属于私募发行。

该条款中还明确规定只有“法律、行政法规”才可规定何为公开发行，这进一步排除了依司法解释等认定何为公开发行行为的可能性。

从这个意义上来说，我国对私募发行界定未能把握“私募”的本质而失之过宽。

二、私募主体及决议机关 　　 　　《公司法》与《证券法》对于私募的主体并未明确规定。

黄健先生认为：“2005年修订的《公司法》将原条文159条删去，这意味着公司债券的发行主体不再限定于具有国有成份的公司，而是允许符合条件的各类公司平等地利用债券市场筹集资金。

”但是，《公司法》将私募设立这一设立方式规定于第四章“股份有限公司的设立和组织机构”中，因此，我们认为私募设立应仅仅适用于股份有限公司。

但谁有权决定以私募方式设立股份有限公司呢？在取得营业执照之前，股份有限公司并未成立，不得为私募主体。

因此，在私募设立股份有限公司时，私募主体应为股份有限公司的发起人，发起人作为设立中的股份有限公司的机关可决定采用私募方式设立该股份有限公司。

公司成立以后采用私募方式发行有价证券主要是私募发行新股或私募发行公司债券两种形式。

只有已经成立的股份有限公司才可私募发行新股，同时，因为发行新股将导致公司注册资本的增加，根据《公司法》第100条以及第104条之规定，应该由股东大会以特别决议的方式做出决议，即应有出席会议的股东所持表决权的三分之二以上通过私募发行新股的决议。

由于发行公司债券并不仅仅限于股份有限公司，因此，私募发行公司债券的主体应包括有限责任公司与股份有限公司两种，根据《公司法》第38条、第100条之规定，私募发行公司债券仍应由股东会或股东大会做出决议，但仅需以普通决议方式通过即可。

三、私募证券的种类：股份及公司债券 　　 　　根据现行《公司法》与《证券法》的相关规定，我国私募发行的证券种类目前包括股份与公司债券两种。

《公司法》第78条规定设立股份有限公司时可以向特定对象私募股份，根据《证券法》之规定，股份有限公司还可于成立后私募发行新股。

而私募债权也是为我国《证券法》所允许的，但“私募债券市场通常为部分债信评等较差、急需长期资金之企业的主要筹资管道，例如具有高风险、高报酬的垃圾债券，大多是在私募市场中发行。

”同时我们要注意，私募发行有价证券不受《证券法》第12至第18条关于设立股份有限公司公开发行、公开新股、公开发行公司债券的条件和程序限制。

有疑问的是：私募发行的股份或公司债券是否仅限于普通股与普通公司债券？现行法中未明确规定，从法律解释的角度来看，似乎不应仅限于上述两种，优先股、可转换公司债券、实物券形式公司债券也应处于可私募发行的证券之列。

但是应注意的是，因私募发行的证券不得自由转让，因此私募发行的股票应为记名股票，私募发行的公司债券应为记名债券。

四、私募对象：何为特定对象？ 　　 　　《公司法》规定私募设立股份有限公司时，必须向“特定对象”募集；根据《证券法》第10条规定也可推断，私募发行是向累计不超过200人的“特定对象”发行。

“特定对象”这一词反复出现，但是两法都没有解释到底什么人才属于“特定对象”。

可以说，对这三个字的解释关系到我国是否能真正确立规范的私募发行制度，也关系到我国的私募发行制度是否能与各种形式的非法集资相区别。