中国上市公司IPO效应的行业特征研究
论文摘要：文章根据中国证监会《上市公司行业分类指引》，将沪深A股上市公司进行行业分类，全面深入地研究了IPO效应的行业特征。研究结果表明：中国上市公司普遍存在IPO效应，行业是其重要的影响因素之一；不同行业门类上市公司间的IPO效应具有显著性差异；同一行业门类中不同子行业公司间的IPO效应无显著差异性。
一、文献回顾及理论背景。
从20世纪60年代开始，对首次公开发行股票（Initial Public Offerings，IPO）的理论研究不断深入，并在20世纪90年代之后成为金融经济学、会计与财务研究领域所关心的热点问题之一，其主要研究成果集中在关于IPO的全球折价现象、新股热销现象和长期弱势现象等IPO公司的市场行为研究领域。绝大多数研究IPO公司业绩波动的文献发现IPO公司首次公开募集之前存在盈余管理，在上市之后经营业绩呈显著下降趋势。例如，杰恩和金尼（Jain and Kini，1994）对首次招股的美国公司在招股后的总资产报酬率或营业表现研究发现，发行人的资产报酬率在招股后均有下降趋势，针对这一研究结果他们的解释是：上市后的代理人成本上升；管理层通过盈余管理提高首次招股前业绩，后来正数的酌定应计项目逆转等导致业绩下滑；首次招股安排在业绩好时进行，后来良好业绩无法保持。拉夫兰和里特（Loughran and Ritter，1997）发现公司在IPO当年的报告收益达到最高水平，随后下降，公司的收益表现往往以IPO当年为分界线呈“倒V形”。近年来，国内学者对A股公司IPO效应的研究也有所涉及。如洪剑峭和陈朝晖（2002）对A股市场IPO效应的成因进行了系统分析。卢文彬等（2001）和刘谊等（2004）研究了股权结构对IPO效应的影响。从行业特征的角度研究上市公司的IPO效应的文章却很鲜见，如阿罗尼、李和王（Aharony、Lee and Wong，1997）、林舒等（2000），更多的文章是将行业作为研究IPO效应的控制变量，没有进行IPO效应的行业特征分析。本文将以《上市公司行业分类指引》为依据，对中国上市公司IPO效应的行业特征展开深入研究，期望能对准上市公司的IPO行为的有效监管提供一些经验证据。
二、数据样本与描述性分析。
（一）样本选择。
本文以沪深股市2002～2007年首次公开发行的上市公司为样本，并按如下原则进行样本筛选：一是剔除自办发行、定向发行和募股发行上市的公司；二是剔除2002～2007年有ST或PT纪录的样本公司；三是剔除数据缺省的样本公司；四是剔除2002～2007年变更主营业务的公司；五是剔除样本量过少的金融与保险业、综合类、采掘业、传播与文化产业四个行业门类的样本公司。同时，将建筑业与房地产业合并，统称为房地产及建筑业。最后样本共526家，分属于8个行业门类。样本数据均来自巨灵数据库和巨潮资讯网。
（二）描述性分析。
由于中国证监会对公司上市前的盈利能力的考察主要依据净资产收益率，因此本文以净资产收益率的波动反映首次公开发行公司的IPO效应。为了分析的方便，我们用t表示公司IPO当年；t—1、t—2分别表示公司IPO前第1年、第2年；t+1、t+2、t+3分别表示公司IPO后第1年、第2年和第3年。样本描述性统计结果如表1所示。
其中为IPO效应值，I为行业虚拟变量，当公司属于行业i时，Ii=1，否则Ii=0。
由表2可知，行业门类间IPO效应的Kruskal—Wallis H卡方检验值为25.224，在99%的置信水平下显著，Median卡方检验值虽然比Kruskal—Wallis H卡方检验值小，只有17.485，但是它依然在95%的置信水平下显著。不同行业门类之间的IPO效应具有非常显著的差异，而同一行业门类不同制造业大类间IPO效应的Kruskal—Wallis H和Median卡方检验值都不显著。因此，同一行业门类不同制造业大类之间的IPO效应没有显著性差异。