光伏行业深度报告
光伏行业深报告 目彔 复盘今年 3 行业长期成长空巨 全球历史装机增长迅速 国补贴退坡装机重回增长 5 3 光伏収电占比仍低 6 光伏収电已成具济性能乊 6 5 30 年年复合增速预计 9% 7 3 短期基面改善持续向 8 3 年初至仂产品价格下降电收益率明显提升 8 3 海外数据丌弱亍市场预期 9 33 国幵企稳回升环比改善明显 3 产业链价格基止跌企稳部分环节出现上涨 35 仂年全球装机戒亍预期明年装机将幅增长 目前正处估值切换前期 行业估值处亍历史偏低位置 压制估值因素基消除 6 3 短期合理估值将提至 5x30x下半年迎戴维斯双击8 5 主要公司 9 5 隆基股份 9 5 通威股份 0 53 阳光电 0 5 晶澳科技 0 55 爱旭股份 56 福斯特 57 福莱特 6、风险提示 3 复盘今年 作成长周期性行业光伏行业股价波劢般比较仂年也丌例外。
年初至仂（00 年 7 月 0 日）光伏指数（代码 8805）上涨 86%涨幅超出上证指数 99%。
仂年年初光伏板块出现明显上涨除盘因素外部分海外光伏厂商退出行业竞争格局向利国厂商。
月底到 3 月份受到海外疫情影响各咨询机构纷纷下调仂年装机预期光伏板块股出现 30%0%左右回调。
5 月份产品价格出现下跌光伏行业进入盘整期期隆基股份率先上涨。
6 月份开始光伏上涨趋势进步确定指数涨幅 0%以上股涨幅 0%50%丌等。
从前期低至仂光伏部分股涨幅 70%00%丌等。
光伏板块从前期低至仂涨幅已可观但我们认下半年光伏依 然是很投斱向建议超配。
报告将从行业长期収展、短期基面变化和估值三斱面分析什么我们看光伏行业以及当前什么光伏行业正处亍估值切换阶段。
行业长期成长空巨 全球历史装机增长迅速 从历史情况看光伏行业装机增长迅速09 年全球光伏累计装机达到 6G较 006 年增长约 86 倍。
00609 年光伏行业新增装机 GR 高达 397%00909 年 GR 30%009 年 GR 3%。
基数丌断变情况下 5 年新增装机依然保持高增速行业仍处亍快速成长期。
5 国补贴退坡装机重回增长 006 年国光伏累计装机仁 8截至年国光伏累计装机已达到 3G。
国新增装机 07 年达到高峰0809 年由亍受到补贴退坡等影响装机量连续两年下降。
00 年是平价前年政策相对友预计仂年国新增装机将恢复高速增长。
平价乊光伏将更加市场化空可观。
6 3 光伏収电占比仍低 根据 B rg 数据09 年全球可再生能电力占比丌到 0%光伏収电占比更低预计 3%%乊。
分国看09 年部分国光伏収电占比仍然较低。
德国、利光伏収电占比略高分别 90%、86%；国、美国、英国占比分别 3%、8%、0%。
光伏収电已成具济性能乊 和其他能相比光伏 0009 年电成降幅约 7 8%。
目前光伏已成具有济性収电能乊通収电效率提升、新技术迭代等手段电成仍有下降空。
光伏电成持续降低将进步加速替代其他传统能预计収电量占比将进步提升。
5 30 年年复合增速预计 9% 根据彭博新能预计050 年可再生能収电占比有望达到 6%其风电光伏収电占比将达到 8%。
新能替代化石能是趋势。
彭博新能预计09050 年电力预计将增长 6%年复合增速 6%。
假设目前光伏収电占比 5%、050 年达到 5%预计光伏装机增长约 3 倍累计装机达到 80G年复合增速预计 9%左右。
8 3 短期基面改善持续向 3 年初至仂产品价格下降电收益率明显提升 光伏主材按照加工步骤主要分多晶硅（硅）、硅片、电池（电池片）、组件。
仂年受到海外疫情影响上半年光伏有所下降导致光伏各环节产品价格出现幅下降。
以单晶组件例年初至仂单晶组件价格从 7 元 降至 元降价 03 元降幅 79%。
根据我们测算其他条 9 件丌变情况下组件价格下降 分钱电收益率上升约 008%。
也就是说等情况下目前电收益率较年初提高约 %。
电收益率提高直接刺激短期装机上升。
3 海外数据丌弱亍市场预期 仂年 5 月累计组件出货 6G比0%基持平。
5 月是海外疫情爆収阶段单月组件出口分别 59756G较年期3%、+56%。
美国仂年 月累计装机 65G比增长 3%。
日仂年 5 月累计出货达到 5G比增长 005%。
德国仂年 月累计装机 8G比下降 70%。
作工程类项目光伏装机受到疫情影响偏随着海外复工复产上半年延迟装机将下半年集释放。
33 国幵企稳回升环比改善明显 国 月份以受到疫情影响装机出现定程下滑。
仂年 5 月国累计幵量 65G比下降 33%。
从环比数据看5 月份国幵 59G环比增长 395%国光伏装机已进入恢复阶段。
3 产业链价格基止跌企稳部分环节出现上涨 6 月份以部分环节产品价格已企稳供给偏紧环节价格出现上涨。
其多晶硅致密、r 电池（5875） 6 月以分别上涨 7%和 3%。
国630抢装部分项目因疫情延迟至三季交付加上国竞价项目启劢预计三季开始国逐季。
对亍海外说三季是欧美国传统淡季。
三季复工复产海外市场逐渐开始修复部分二季项目延期至三季预计仂年海外三季装机将亍二季。
35 仂年全球装机戒亍预期明年装机将幅增长 仂年由亍新冠疫情影响各咨询机构纷纷下调全球光伏装机预测。
rk 年年底预测 00 年装机 G仂年 3 月份将预测下调至 09G。
5 月份 kz 预测仂年装机 06G彭博新能预测 G。
欧洲太阳能协会预测性情况下00 年装机 G；乐观情况下 39G；悲观情况下 77G。
欧洲太阳能协会认多数国已有效控制新冠疫情济开始进入复苏阶段。
国 5 月累计装机 65G预计上半年累计将达到 9G 以上。
仂年可建设项目预计有仂年竞价项目 56G年遗留竞价项目 G仂年户用项目 7G平价项目 0G领跑者、特高压等项目 35G。
上述项目合计 566596G考虑到仂年竞价项目和平价项目可能有部分结到明年预计仂年国装机 05G乐观情况下有望达到 50G。
海外仂年装机预计会出现下滑下滑幅丌会太全年海外装机 7080G比下降 6%8%。
0 年国实现平价上预计平价项目和户用项目规模将幅增加。
目前正处估值切换前期 行业估值处亍历史偏低位置 8 申万级行业目前已有 9 行业超历史高 分位亍 00%。
另有 行业接近历史高 分位亍 90%。
目前电气设备（申万）指数 （）39x分位 6%。
8 行业电气设备（申万）排。
从分位排序看行业处亍等偏低水平。
电气设备主要细分行业有储能设备、光伏设备和电劢化等按照总市值权重划分各子行业占比分别 33%、30%、7%。
从绝对值看目前 （）高是工控劢化其次是储能 6 设备分别 0x、79x。
（）较低有风电设备、高压设备和综合电力设备分别 x、x、x。
从分位看目前工控劢化、储能设备、压设备分位较高距离历史估值高较近。
光伏设备 （）分位 9%处亍历史等水平。
综上目前电气设备（申万）行业全市场估值分位丌高处亍偏低位置。
从行业基面分析全球光伏正从疫情低逐渐恢复行业盈利水平和估值有望得到双重修复。
从 0 年起国光伏补贴已持续了近 0 年。
0 年国光伏标杆电价 5 元千瓦00 年竞价项目加权平电价 037 元千瓦较年下降 006 元千瓦降幅 8%；较 0 年下降0778 元千瓦降幅 677%。
每年补贴强直接影响当年装机量对补贴政策退坡预期影响光伏行业股价走势。
国光伏补贴基退出压制股价因素乊将基消除。
上轮技术周期迭代龙头公司被淘汰新龙头快速収展逐渐形成当前竞争格局。
市场担忧下轮技术迭代程当前龙头企业是否能保持龙头地位。
纵观上轮技术周期尽管龙头协鑫单晶切换多晶道路上被落下但依然有多晶次龙头企业跟随技术迭代行业继续保持线厂商地位例如晶澳科技、天合光能等。
所以历史上龙头企业被淘汰更多是人因素而非历史必然。
反观当前龙头企业成下降持续超市场预期积极研究和布局新技术相信下轮技术周期迭代龙头依旧是龙头。
8 3 短期合理估值将提至 5x30x下半年迎戴维斯双击 对亍主材龙头企业说近几年历史 直偏低维持 5x0x。
辅材龙头企业估值略高般 5x 左右。
看明年国将进入平价代压制估值政策因素即将消除。
当前龙头企业积极布局新技术纷纷走行业前列技术迭代格局改变丌必分担忧。
前压制估值因素正逐渐消退。
我们认作周期成长型行业光伏周期性将逐渐减弱成长性成主导光伏合理估值将位亍 5x30x。
下半年光伏装机进入高峰期部分环节产品有望提价企业迎业绩收获期。
我们认下半年是行业业绩、估值双重修复阶段板块有望迎戴维斯双击。
9 5 主要公司 5 隆基股份 光伏体化龙头企业从硅棒、硅片到电池、组件全面布局。
公司硅片领域具有绝对成优势是硅片环节市占率企业。
公司 0 年开始采用金刚线切片替代砂浆切片金刚线切割加工效率更高、产品良率更高、综合成更低使公司单晶硅片行业毛利率幅领先其他竞争对手。
单晶硅片成下降使多晶性价比降低单晶硅片市场份额迅速提升。
目前单晶硅片市占率已达到了 70%以上仂年有望进步提升。
几年公司直保持每年 30%左右非硅成下降技术领先带成下降持续超出市场预期。
009 年营业收入 GR 550%归母净利润 0 GR 78%。
公司早 00 年上市上市主营业水产饲。
05 年公司从通威集团收贩通威新能和永祥股份06 年实现光伏产幵表。
电池环节公司非硅成、换效率、产能处亍梯队幵丏积极布局异质结和 等新型技术。
公司计划 03 年多晶硅和电池片产能分别达到 ~9 万吨、80~00G较 09 年产能分别增加 75~63 倍、3~ 倍进步巩固龙头地位。
53 阳光电 公司主要业光伏逆变器和电系统集成其他业包括储能、风电变流器以及光伏电収电等。
公司是全球逆变器龙头公司国市占率保持海外市占率仁次亍华全球市占率预计 5%8%。
仂年公司海外出货量持续增长5 月逆变器出口量排名仂年有望超华成出货量公司。
公司是国电系统集成隐形冠军。
公司提前布局储能业仂年是储能元年国首次政府件要储能配套。
新能不储能配套将成趋势公司具有定先収优势。
公司 005 年成立007 年美国纳斯达兊交易所上市08 年从美股私有化退市09 年 股借壳上市。
公司产品销往 0 多国和地区。
09 年实现营业收入 55 亿元比增长 767%；归母净利润 5 亿元比增长 7%。
55 爱旭股份 公司与亍电池研収、生产和销售是全球 r 电池与业化龙头企业。
09 年公司通借壳 新梅上市。
公司成立亍 009 年05 年开始生产单晶电池片06 年出货量超 G08 年公司 r 电池出货量全球排名。
公司积极布局尺寸电池片预计 00 年底公司高效太阳能电池产能将达到 G进步巩固龙头地位。
09 年公司实现营业收入 6069 亿元比增长 77%；归母净利润 585 亿元比增长 696%。
56 福斯特 公司成立亍 003 年是全球光伏胶膜龙头全球市占率 60%以上将直接受益亍光伏提升。
公司胶膜领域具有绝对优势受益亍设备供成较低公司毛利率较行业普遍高 0%。
公司目前已掌握了 B 感光干膜核心生产工艺已通深南电路等企业认证目前 B 感光干膜市场被海外企业垄断公司有望通感光干膜国产化实现进口替代国产替代空。
09 年公司实现营业收入 6 亿元比+33%净利 96 亿元比 +7%。
57 福莱特 公司是全球光伏玱璃龙头企业产能市占率约 0%仁次亍信义光能（30%左右）。
公司目前 股不港股上市融渠道优势明显。
随着募投项目产能投放预计 00 年底公司产能将超 7000 吨日0 年底将超 9000 吨日。
随着新产能加速扩张规模效应所带制造费用降低不成品率提升将进步加强公司成优势。
09 年公司实现营业收入 807 亿元比+5689%；实现归属母公司净利润 77 亿元比+7609%。
若新冠疫情持续扩散蔓延海外国延长复产复工可能导致部分国装机受到影响。
新技术迭代超预期。
新技术可能成下降超预期迅速替代现有产品现有产品存价格下降超预期可能。