股票期权（上）

第一章、股票期权的理论基础　　股票期权制度是公司治理的重要组成部分。公司中所有者和经营者分离产生的委托—代理关系及代理成本问题，是期权制度产生的理论基础。本文将从与股票期权有关的角度来阐述公司治理结构的理论。　　一、公司的治理结构　　公司治理结构是指股东、债权人、员工以及管理人员等利害关系人之间有关公司经营及权利支配的制度安排。就股票期权而言，涉及到公司治理结构的核心关系是股东、董事会、经理层以及监事会之间的制约与激励关系。　　（一）股东　　股东是公司最基本的组成部分，享有对公司的剩余索取权，承担公司经营风险，具有极大的利益刺激动力监督公司的运作。资本主义上升时期片面强调股东利益的价值目标和所有权绝对化理论孕育出了“股东本位”。把公司视为纯粹的物质资本所有者组成的联合体，公司治理的目标是保护股东利益，股东是唯一的治理主体，享有绝对的控制权。“社会本位”和“物权的价值化趋势”（梁慧星，陈华彬： 物权法[M].北京：法律出版社，1997.12.）使“股东本位”受到了挑战，股东作为唯一的治理主体的地位被否定，治理主体呈现多元化。　　值得注意的一个重要现象就是在最近十多年来，美国公开发行股票的持有者已经从上百万的个人散户向聚集大量资金的基金组织转化。机构投资者的存在，使公司治理结构发生了戏剧性的变化。在散户的时代，“用脚投票”是股东的一项重要权利，但到了20世纪90年代早期，许多投资者虽然知道很多公司的绩效实际上很难一直保持在市场平均水平上，但是他们仍不得不持有这些股票。因为机构投资者手中持有的股票数量如此之大，即使出售绩效较差的公司股票，也很可能引起市场上的“震动波”。由于不再能够通过出售股票而退出，一些机构投资者已经成为积极的活动家，游说公司解雇首席执行官以及同管理层进行代理争夺，以阻止他们实施自私自利的公司政策。股票期权是一种会摊薄股东利益的激励制度，管理人员的所得必然成为股东的所失，因此股东对授予管理人员的股票期权会因为切身利益的关系而密切关注。而机构投资者成为股东，改变了过去散户时代凝聚力不强的缺点，有利于股东整体利益的保护。

（二） 董事会　　董事会的产生是公司发展的必然。股权的多元性、分散性使得众多股东共同管理公司成为不可能或需要较高的成本：“搭便车”的心理使股东怠于通过自己的努力为全体股东争取好处；股东个人经营管理才能的缺乏使之难以对复杂多变的市场做出快速、正确的决策。基于以上诸多原因，股东不得不把公司的所有权的具体实施任务交给作为其代理人的董事会。随着公司的发展，董事会的权力日益扩张，公司权力的分配从股东会中心主义过渡到董事会中心主义，董事会不再被视为是依附于股东会的机构。　　虽然从理论和法律的角度看，董事会的存在是为了代表股东对公司管理层的行为进行平衡和监督。但是，实证方面的经验表明，当公司一意孤行的坚持使绩效可能下跌和价值可能毁损的战略时，这些威严的群体却很少能够协作起来应付紧急的局面。1971年对公司治理所进行的一项重要研究把董事们描述成“公司圣诞树上的装饰品”。（大卫。J.科利斯辛西娅。A.蒙哥马利：公司战略企业的资源与范围。大连：东北财经大学出版社MCGRAW—HILL出版公司。2002.225.）因此围绕董事会而进行的一系列改革中最富有成效的成果：一是专门委员会的建立。其中最重要的是审计委员会和薪酬委员会。这些委员会主要由外部董事来担任，这样可以改变首席执行官自行决定自己报酬水平的状况，使包括股票期权在内的薪酬更客观和公平。二是在凯伯瑞报告（Cadbury Report）中提出的将首席执行官和董事长的职衔分开。在标准普尔的公司治理结构评分体系中，认为当公司管理者在董事会上成为重要代表时，董事会对全体股东履行职责的能力就会受到很大限制。OECD公司治理原则中，也提出单一董事会制度下，将执行官和董事长的角色区分开，被认为是确保权利妥善平衡、增加可信度及增加董事会独立决策的有效方法。安然事件后，美国方面也认识到了让首席执行官兼任公司的董事长是危险的。美国传统的观念认为把一个人的工作分由两个人承担有造成两人争夺控制权的危险，对公司战略的制定和执行会产生不利的影响。但是英特尔公司董事长安德鲁。格罗夫和该公司的首席执行官克雷格。巴雷特这样认为：“如果首席执行官是公司雇员的话，那么他就需要一个老板，而这个老板就是董事会。董事长指挥董事会，首席执行官怎么能够当自己的老板？”麦肯锡公司对美国500家大企业董事的调查显示，近70%的调查对象认为首席执行官不应指挥董事会。 　　董事会治理的另一个重要因素是如何支付管理人员的报酬。以及管理人员还能享有那些好处。董事会的重要作用在于确保经理人员的报酬不仅公平，而且能起到激励作用，以确保公司的成功。其中的关键在于：报酬数量、报酬形式、报酬程序的确定以及绩效评价标准的认定。这些和股票期权的发放都有密切的关系。　　（三）经理层　　经理层是公司成功的关键。经理人员由董事会任命，与公司是雇佣关系，负责公司的日常运行，在履行职务时被视为公司代理人拥有一定的自主权。一般包括总裁、经理、部门经理等管理层人员。高素质的经理人才是公司对市场做出快速、正确的反应在竞争中立于不败之地的关键。如何激发经理人员的创新意识为公司创造财富是公司治理的一个重要方面。另一个重要方面则是如何约束经理人员的行为，防止经理人员的道德风险和逆向选择给公司造成损害。经理层人员由董事会聘任，在董事人领导下开展工作，董事会应负责对经理层的行为进行监督。　　为了使经理人员的利益和股东利益一致起来，许多公司都已经开始实施各种报酬计划。其中，给予管理人员只有在股票价格上升时才有价值的股票期权，受到传统公司和高科技公司的青睐。资料显示，目前，全美已有40%以上的公司实施了股票期权，其中有500家大公司实施股票期权的比例在90%以上。美国纳斯达克上市的企业中，90%以上的公司都推行了股票期权计划。 　　按照现代企业的理论，人力资本由于分工而存在专用性的风险，并且这种专用性的风险呈日益加大的趋势。作为企业的风险承担者之一，人力资本可以与物质资本分享企业的剩余索取权。股票期权就是这样一种制度安排，它将人力资本所有者的部分预期收入“抵押”在了企业中。人力资本价值发挥的过程就是价值由个人知识和技巧转化为企业知识和技巧或企业价值的过程。管理人员对企业发挥的作用必然要求得到认可，股票期权作为物质回报的一种方式，既是对管理者的一种激励，又是对其可能的机会主义行为的一种约束。　　（四）监事会　　监事会作为一种起监督职能的机关，在英美法系国家是没有这种制度设计的。股东选任监事会成员，监事会成员选任管理委员会成员，这种模式被称为双层制，自上个世纪以来，一直是德国法的特色。英美法系采用的则是单一的管理机构，为董事会治理模式。它的职能表现为既是公司的管制机关，又是对经理层的控制机构。　　监督机。