市场热度、券商利益与IPO超募的关联实证
上市公司IPO超募问题在创业板推出后引起了资本市场前所未有的重视。
以往主板、中小板上市公司均有超募问题，但因超募幅度并不显著而未引起市场足够关注。
创业板上市公司严重超募现象已引发了市场的忧虑：超募是市场行为的结果，但严重超募似乎并不正常，上市公司能否用好如此多尚无明确用途的超募资金令人疑虑。
同时，超募也影响了市场资源配置，IPO融资超募的确容易导致上市公司过度投资和高管薪酬的过度发放，表明融资超募现象的确损害了资本市场的资源配置效率(方军雄、方芳，2011)；超募也给证券监管部门带来了难题：如此高比例超募已背离监管初衷，严重的资金超募不仅使企业在上市前招股说明书中的资本募集计划流于形式，也使得市场监管部门与投资者对招股说明书的审查和分析失去意义(王霞等，2011)。
本文将探讨市场热度(机构投资者热情与公众投资者情绪)对创业板上市公司严重超募的主导作用，并分析券商(保荐商与主承销商)在超募中所扮演的重要角色，以深入认识超募本质与动因。
二、文献综述(一)国外研究文献由于西方主要资本市场公司IPO时并不强调募资与项目的严格对应，超募问题并不显著，相关研究非常少见，并且大多将超募问题置于IPO抑价(IPO underpricing)研究之中，研究对象也集中于印度、新加坡和马来西亚等亚太资本市场。
代写论文 超募研究可以追溯到Rock(1986)的经典文献。
Rock利用不对称信息理论提出赢者诅咒(Winners Curse)模型，认为超募是由对本次发行前景掌握有利信息投资者(Informed)的大量认购所致，并构建了一个超募与IPO抑价关系模型；随后，Koh和Walter(1989)、Yong等(2001)、Sohail和Nasr(2007)分别利用新加坡市场、吉隆坡证券交易所、卡拉奇证券交易所的公司数据，检验了Rock(1986)的模型，均发现超募水平对IPO抑价存在显著正向影响。
最近的研究是Shelly和Balwinder(2008)应用孟买证券交易所1963家公司数据，利用Rock模型对IPO抑价与超募之间关系进行了研究，通过建立两个不同因变量多元回归方程，得出了两个重要研究结论：超募对IPO抑价存在显著正向影响；影响超募水平的显著变量包括IPO抑价、管理者声誉和公司年龄。
(二)国内研究文献国内对超募问题重视并加以研究始于创业板的设立，因研究时间较短，相关文献十分有限，且绝大部分属于描述性规范研究。
蒋欣、李全(2010)认为宏观经济形势向好、产业结构升级、宽松的货币政策以及股票市场追新传统是创业板超高募集比例的主要动因，毛瑞炜(2010)认为发行询价体制是导致超募问题的实质，王霞、徐晓东、王宸(2011)通过回归分析得出了承销商的声誉越好，其承销的企业资金超募就越严重，承销商在发行中获得的收益就越高等重要研究结论；二是超募后果分析。
王峰娟、张运来、徐皎(2010)认为超募从上市公司自身角度会导致资金使用效率大幅下降并易导致公司管理层滥用自由现金流，从证券市场和宏观经济角度会损害中小股东的利益并降低社会资源的配置效率。
冯晓、崔毅(2010)认为创业板超募资金使用不当会损毁公司财富，巨额超募资金引发的盲目投资会增加经营风险，社会财富分配不合理会造成企业家人才流失；方军雄和方芳(2011)研究了IPO融资超募与随后资金滥用的关系，发现IPO融资超募的确容易导致上市公司的过度投资和高管薪酬的过度发放；三是超募治理对策研究。
申军静(2010)提出了优化新股发行体制、规范参与询价的机构投资者的责任、尽快推出直接退市制度、积极引导上市公司科学制定超募资金使用计划等措施以缓解创业板超募现象。
王峰娟、张运来、徐皎(2010)则为治理超募提出了改革新股发行制度、改革我国企业资本金制度、加强对保荐机构的监管、严格监管超募资金的使用等对策。
思想汇报 /sixianghuibao/ 三、理论分析与假设提出从契约理论(Contract Theory)角度分析，超募现象是由于融资契约的不完全性所导致。
证券监管部门为减少投资者与上市公司之间信息不对称、控制市场风险、保护投资者利益，通过项目与募资对应规则追求执行一个完全契约 (Complete Contract)，而这又恰恰形成了另一个不完全契约(Incomplete Contract)超募。
即：为减少契约执行的不确定性，要求拟投资项目与资金需求对应，由此决定资金需求(计划募集资金)是确定的，此对应在现行新股发行累计询价制度下，实际发行价通常会超过计划价格产生超额募集资金，产生超募现象，从而形成另一个没有明确规则的不完全契约。
对超募的契约属性理解是重要的，从中可以揭示IPO发行监管中存在的固有难点：公司上市前，证券监管部门为控制市场风险和保护投资者利益而追求执行一个完全融资契约，对公司财务行为等方面规定尽量完备以减少风险；公司上市后，自身要面对市场压力，追求资本收益最大化，要求在资金运用等方面具有一定灵活性，即要充分利用融资契约的不完全性。
由此，引发了一组冲突：上市前证券监管部门要求的融资契约完全性与上市后公司实际执行融资契约不完全性不相容，造成了监管困局。
论文网 从现实市场角度来看，超募现象是现行新股发行制度的必然结果。
一级市场(网下)机构投资者认购热情程度对超募影响是最为直接并具决定意义的，因为公司IPO发行价就是通过询价机制出自这些机构投资者之手。
依据Rock(1986)的不对称信息理论，投资者之间的信息是不对称的，我国资本市场上的机构投资者可依靠专业优势，充分利用与券商等关系，获取公司更多信息，应属于有信息者(Informed)。
由此，机构投资者凭借信息优势对新股的追逐热情，直接决定了IPO超募的严重程度。
Shiller(1981)、Shumway(1998)、 Cornelli等(2005)的研究表明，投资者情绪(Investor Sentiment)对于新股发行市场、股票收益波动存在着极大的影响。