[股票市场流动性衡量方法的理性选择]股票市场流动性
从国献看对国证券市场(尤其是股票市场)流动性水平究竟如何评价研究结论分歧相当严重其主要没有合理国流动性衡量方法。
以流动性质起深入分析各种衡量方法结合我国证券市场特提出衡量方法选择标准对流动性研究有借鉴作用。
【关键词】流动性衡量方法流动性是证券市场健康有序运行并充分发挥作用重要条件。
证券市场上交易商、限价订单提供者以及其他些投机者市场提供了流动性纪商和交易所组织流动性而无耐心投者获得或要流动性。
具有良流动性证券市场不仅能交易成尽可能低情况下投者提供量让和买卖证券机会满足投者获利、避险等也筹者提供了筹必要前提。
如市场缺乏流动性则会导致交易难以完成证券发行受阻市场也就失了存必要。
(l,988)。
从更广泛义上看市场流动性增加不仅保证了金融市场正常运也促进了有效配置和济增长。
(Lv,99)证券市场主要功能就是交易成尽可能低情况下使投者能够迅速、有效地执行交易。
但是对流动性定义却众说纷纭。
有从价格角认流动性就是立即完成交易价格(r,995);有从及性角定义流动性即定完成交易所成多寻理想价格所用。
(l,989);也有人把流动性概括进入市场订单提供立即执行交易种市场能力和执行额市价订单不会导致市场价格较幅变化能力。
Blk(97)指出市场有流动性是指任何数量证券都可立即买进或卖出或者说额买卖可以按接近市场价格、额买卖定可按平接近日前市场价格成交。
因可以认流动性实际上是市场上基供给和相博弈程而投者则以合理价格迅速交易定数量产。
如投者他要候能够以较低交易成按照合理价格水平很快地买进或卖出量某种金融产并且对该产市场价格产生较影响那么这市场就是流动。
二、流动性基要素虽然流动性没有统定义但从上述众观看流动性实际上包含以下四方面基要素。
证券市场既然是市场其流动性高低必然首先表现证券交易能否迅速地、无阻碍地进行。
众所周知能迅速进行交易市场是流动性高市场否则其流动性低较低交易即性越强市场流动性越高。
从这层面衡量流动性味着旦投者有买卖愿望通常总可以立即得到满足。
因流动性交易即还必须成尽可能情况下获得或者说特定如某产交易买方溢价很或卖方折价很则该市场具有流动性。
市场有速(即性)和低成(深)还要有数量上限制即能迅速地合理价格下进行较数量交易。
市场深不但反映了某特定价格水平(如佳卖价或买价)上可交易数量也可以用衡量市场价格稳定程即定数量交易对价格冲击程。
(四)市场弹性(Rl)即由定数量交易导致价格偏离衡水平恢复衡价格速。
或者说当由临性订单不平衡导致价格发生变化新订单立即量进入则市场具有弹性;当订单流量对价格变化调整缓慢则市场缺乏弹性。
这四要素当市场即性刻画了价格变化、委托数量和因素市场宽(交易成)刻画了价格变化特征市场深(交易数量)刻画了交易或者委托数量特征市场弹性刻画了价格波动与关系特征。
例如深和宽通常就是对矛盾深越则宽(买卖价差)越宽越则深越;即性和价格也是对矛盾耐心等待更优价格无疑将牺牲即性。
三、流动性衡量方法评析由流动性几基要素存相冲突从现有献看对流动性衡量有量理论研究但尚没有统标准。
甚至有学者认不存无异议、可操作流动性定义(rz99)。
了便理论思维梳理依据上述四基要素将各种流动性衡量方法分四种类型。
实行报价驱动机制证券市场上作流动性提供者做市商(rkkr)要分别向买卖双方报出卖出价(kr)和买入价(Br)。
l(99)、r和ll(986)把买卖价差定义对做市商提供即交易补偿。
衡量买卖价差有两种方法是绝对买卖价差即计算买卖价差绝对值(等卖出报价减买进报价);二是相对买卖价差即用绝对买卖价差除以佳买卖价格平值即得到分比买卖价差。
以买卖价差衡量流动性存些局限性、买卖价差是根据报价驱动市场做市商报价而得当市场不是报价驱动市场无法得到买卖价差数据;、只有做市商完成买卖且买价买进报价卖价卖出报价才能以报价价差衡量交易成但实际上买卖往往不是发生;3、买卖价差不能说明买卖价差以外和价差以成交交易例如额交易以及可协商定价交易其交易价格往往与做市商买卖报价不致;、买卖价差对交易规模不敏感忽略了交易量对价格影响不能反映价格不受干扰情况下市场机制吸收每单位成交量能力。
外还有有效价差(vr)、实现价差(Rlzr)、定位价差(gr)等价差衡量指标以及价格改善指标和价格相关模型。
这些指标都基价格变动这交易成衡量考虑角忽略交易量、交易速等因素影响。
其常用是换手率(rvrR)。
换手率计算公式有两种是以交易量(股数)除以总流通股数这种方法使用比较普遍;二是交易金额除以流通市值。
换手率不但测量了定证券市场上实际交易股票数量或价值相对市场上可交易股票数量或价值而且其倒数也被用作衡量证券持有指标。
因高换手率表明股票市场交易次数相对较多交易频率较高完成次交易相对较短。
换手率指标考虑了流通股影响但没有考虑价格变化影响因等换手率情况下价格变化越则流动性越。
如买卖双方不断地进行股票做市造成旺盛假象其交易代表信息含量却很少这就不能表示市场流动性强。
国很多实证研究以换手率作流动性替代变量从而得出国证券市场流动性很高。
但从交易统计看国股市场换手率99年以几乎都维持00%以上而B股70%以上远远高包括美国许多国。
这与市场现实是矛盾。
所以换手率作市场投机性代理变量还算可以。
外衡量流动性还有市场深、成交率等衡量指标但基交易量流动性指标主要缺有两方面是忽略了价格变化影响而价格变化往往是衡量流动性主要因素;二是交易量与波动性有关而者又将妨碍市场流动性。
(三)价量结合法了克买卖价差和单纯交易量方法衡量流动性不足些学者发展了几结合价格和交易量衡量流动性指标如价格冲击模型和流动性比率法。
其基原理是若少量交易引起价格变化较则市场流动较差;若量交易引起价格变化较则是市场流动性较高。
常用指标有v流动性比率是指使价格变化分要多少交易量(金额)。
但该指标没有考虑公司流动股数量可能会出现流通股越多股票流动性越高情形;r流动性比率r指数假定交易价格变化是平稳分布因可用每日价格变化幅与每日交易量比衡量流动性。
但是r指数使用不但会碰到与v流动性比率相类似问题而且r指数会随着每日交易情况而变化比较容易受别极端价格变化影响。
尽管基交易量流动性比率指标克了买卖价差缺陷但仍然不是理想指标。
、与买卖价差样基交易量流动性比率也没有区分临性价格变化和由市场状况等发生变化导致长期价格变化没有区分新信息到达对市场价格变化影响。
、基交易量流动性比率提供了(平)价格变化与(平)交易量关系信息但不能说明当平规模订单突然出现对价格影响。
3流动作比率指标无法衡量交易对价格即冲击(即价格成)更无法区分交易对价格冲击是单期还是多期。
、流动性比率没有滤非交易因素对价格变化造成影响如价格升降档位、买卖报价差、套利或卖空价格限制、新信息到达等影响。
(四)法流动性重要概念就是交易即性交易执行也是衡量流动性重要方法。
法主要指标有两是执行即从订单到达到订单得到执行隔;二是交易频率即特定交易次数。
法有是衡量方法简便其主要缺是是限价订单执行与其价格密切相关;二是交易频率与市场波动性有关;三是没有考虑价格变化影响。
关市场弹性还没有统指标种测量方法是用当前佳卖(买)价与下佳卖(买)价差额。
假定股票基价值不变(即不考虑新佰息影响)情况下价格将会随机地围绕基价值波动市场弹性越则价格偏离价值以返回速越快。
相应地两次相邻订单价差越则价格返回真实价值所要就越短市场弹性就越。
但也有三主要不足是选择衡价格带有很随性;二是没有考虑新到达信息对价格变化影响。
因不能区分价格变化是由新信息影响还是由交易影响;三是与市场波动有关。
四、流动性衡量方法理性选择必须指出是知道目前还没有学术界达成致、没有争议流动性衡量方法。
这也是各市场比较市场与其他市场流动性往往采取有利市场流动性指标主要原因。
由流动性身四基要素存着相冲突因各种流动性衡量方法实际上都只是从不角、不侧面反映了流动性某些特征。
我们选择不流动性衡量方法主要依据以下四类基标准、对流动性四基要素反映即该流动性指标反映了流动性哪或哪些方面是低价格变化、高交易量、成交速还是价格恢复速?是否能对四要素全面反映?、应用上限制即某流动性指标是否可应用不类型市场(如集合竞价市场、连续交易市场、做市商市场)是否要市场有效假设是否可应用信息效率较差市场等。
能否衡量即交易成能否衡量动态交易成(交易对以各笔交易市场影响成)能否衡量价格改善能否衡量深改善能否衡量知情交易者私人信息含量能否滤新到达信息对价格影响(若价格变化是由非信息因素流动性因素引起则价格很快会复原)等。
、精确性程即该流动性指标精确性是否会受到影响流动性其他因素影响如价格波动、交易量、股价高低、流通股、交易买卖方向、价格稳定措施、价格升降档位等。
考察以上基标准我们还应该考虑到我国证券市场微观结构国特色。
作市场微观结构核心市场交易机制关键功能将投者潜供化现实程而这程价格发现程是问题关键。
般由市场交易者身交易指令推动下进行进而由市场身定交易活跃程。
了保证市场稳定、健康发展我国对信用交易、卖空交易持保留态不允许采取这些交易方式。
国市场上交易方式单化无法宗交易提供独特交易系统所以当宗交易发生很可能马上就可以把价格封涨停或跌停状态使得价格波动非常而且很有可能无法实现交易目。
外我国市场指令类型也是单并没有如西方国那样提供整套指令某种义上影响了投者交易即性。
国股票市场重新恢复以国各类济主体对股市所表现出热情盛况空前。
就直观而言国股市十多年发展历程投者客观上羊群行、机构投者操盘、做市行对国股价异动形成直是我们日常不提及进而成影响国股市流动性重要因素。
这种独特状况加上国股票市场高利驱动以及政府干预不仅造成国股票市场而且投者预期上形成了构预期基础上粘性预期借助股市广泛社会性客观上就导致了国股市运行常出现人投者行步化倾向这是引致国股市波动重要原因很程上对国股票市场流动性产生了重影响。
因我们考察我国证券市场流动性高低依据流动性四基要素借鉴国外流动性指标也要切实考虑到我国证券市场基国情做到流动性衡量指标土化。